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導語：2017年，山鷹紙業開啟擴張之路，2016至2018年間，凈利增長9倍攀升到32.04億元。然而，好景不長，受市場形勢和公司銷售策略影響，原紙銷量和收入略有下滑。隨著包裝紙行業大洗牌一觸即發，市場儼然一片“紅！ ，而山鷹紙業頭頂32.53億元的商譽值，在未來的道路中能否殺出將充滿變數。 山鷹外延并購存在高溢價收購現象 商譽值32.53億元，有減值風險 持續擴張的山鷹紙業，并沒有停下腳步。 近日，山鷹紙業擬募集資金26.56億元用于“愛拓環保能源（浙江）有限公司造紙廢棄物資源綜合利用項目”等四個項目。 另外，在當下包裝紙市場趨于飽和的情況下，山鷹紙業還新投建了“華中山鷹220萬噸高檔包裝紙項目一期”“海鹽造紙生產線三期工程”。 據了解，上述募投項目為山鷹大規模外延并購及新建項目的延伸配套項目。不過，該公司外延并購存在高溢價收購現象，并伴隨著商譽減值的風險。 證監會反饋意見提出，最近一期末，山鷹紙業商譽賬面余額32.53億元，金額較大。 對上述問題，一位上市紙企的高管表示，2016年下半年起紙價出現逆勢上漲，山鷹紙業等龍頭企業成了這一輪價格上漲的直接受益者，同時這也使得國內多家企業紛紛選擇擴張產能。 市場飽和下，尤其在包裝紙行業擴張背景下，使業內市場競爭日趨激烈。 山鷹紙業于2017年開啟擴張之路 凈利增長9倍攀升到32.04億元 山鷹紙業主要從事原紙、紙板及紙箱的生產和銷售、包裝以及國外廢紙貿易業務，主要產品是原紙、紙制品和再生纖維等。 于2001年12月在上海證券交易所上市。 2016年以來，隨著國家環保力度不斷加大，造紙行業因環保問題出現停產或限產的中小企業不斷增加，進而釋放了部分市場份額。 而對于部分公司來說，這也是擴張搶市場的良機。 在此背景下，山鷹紙業于2017年開啟了擴張之路。 2017年10月，山鷹紙業收購北歐紙業100%的股權，幫助公司進入了特種紙細分領域，增加了防油紙、特種牛皮紙等新紙種，完善了產品結構。 2018年1月，其又收購聯盛紙業，進一步擴大了國內區域布局。 2018年11月18日，山鷹紙業發布公告，將于2018年11月21日分別在網上和網下共發行23億元可轉債。募集資金將用于公安縣楊家廠鎮工業園熱電聯產項目和年產220萬噸高檔包裝紙板項目（三期）。 財報數據顯示，2016年~2018年，山鷹營業收入分別為121.35億元、174.7億元、243.67億元，凈利潤分別為3.53億元、20.15億元、32.04億元。 2016年至2018年期間，營業收入從121.35億元增長到243.67億元，增加了一倍；凈利潤從3.53億元攀升到32.04億元，增長了9倍。 同時，2017、2018年兩年間，山鷹紙業先后以20億元、19億元、2.38億元收購北歐紙業、聯盛紙業、鳳凰紙業的100%股權，共增加商譽33.18億元。 截至2019年3月31日，公司商譽賬面價值為32.53億元，占總資產的8.32%。 對此，聯合信用評級有限公司表示，山鷹紙業商譽規模較大，若被收購企業經營業績未達預期，公司將面臨一定的商譽減值風險。 不過，在2018年，聯盛紙業的營收及凈利潤分別為32.40億元、4.00億元，北歐紙業的營收及凈利潤分別為23.05億元、2.45億元，這兩家子公司營收占合并口徑營收總額的22.75%。 市場疲軟 山鷹原紙銷量和收入下滑 然而，好景不長。 山鷹2019第一季度財報顯示，公司實現營業收入52.16億元，同比減少3.74%；歸屬于上市公司股東的凈利潤4.58億元，同比減少24.33%；歸屬于上市公司股東的扣除非經常性損益的凈利潤3.45億元，同比減少29.54%。 對此，山鷹紙業表示，造紙行業整體景氣度普遍下滑，部分產品價格同比降低，公司生產所需大宗原材料價格保持高位震蕩，產品銷售成本同比增長較快，致使本期利潤總額減少。 同時，山鷹紙業最近三年及一期（2016年至2019年3月）存貨賬面余額分別為17億元、23.5億元、24.9億元和27.2億元，其中庫存商品2019年第一季度末賬面余額12.3億元，較2018年末的7.8億元增幅較大。 財報顯示，山鷹紙業2019年第一季度實現原紙產量115.11萬噸，銷量102.09萬噸，銷量較同期下降4.34%。 受市場形勢和公司銷售策略影響，原紙銷量和收入同比略有下滑。 “事實上，從2018年第四季度開始國內紙業市場確實出現頹勢，主要原因在于近期產能同時釋放及市場需求疲軟！鄙鲜龈吖苋耸勘硎，主要是由于禁止洋垃圾入境政策，導致原材料緊缺，價格上漲。 而除山鷹紙業外，博匯紙業、晨鳴紙業及太陽紙業等上市公司的利潤均出現較大幅度下滑。 太陽紙業發布2019年第一季度財報顯示，公司凈利潤3.8億元，同比下滑38.34%。主要原因是期內造紙行業整體景氣度普遍下滑，部分產品價格同比降低，公司生產所需大宗原材料價格保持高位震蕩，產品銷售成本同比增長較快，致使本期利潤總額減少。 包裝紙行業大洗牌一觸即發 山鷹競爭“紅！ ，合并子公司已達90多家 截至2018 年底，山鷹紙業在國內外共擁有9個造紙基地，其中，國內4個基地分別位于安徽馬鞍山、浙江嘉興海鹽、湖北荊州公安（尚在建設中）和福建漳州。截至2019年3月底，山鷹紙業合并子公司共90多家。 此次，山鷹紙業擬募集資金26.56億元，用于“愛拓環保能源（浙江）有限公司造紙棄物資源綜合利用項目”“公安縣楊家廠鎮工業園固廢綜合利用項目”“山鷹國際控股股份公司資源綜合利用發電項目”以及補充流動資金及償還銀行貸款等4個項目，以鞏固公司的市場地位，增強盈利能力。 事實上，越來越多的企業開始從地域間的競爭提升到產業布局規劃上的競爭。 比如，玖龍紙業已在東莞、太倉、重慶、天津、泉州、沈陽、唐山、樂山設立造紙基地，并在越南建立造紙基地；2018年6月，玖龍紙業的全資子公司NDPaper與加拿大Catalyst公司達成協議，NDPaper以1.75億美元收購加拿大Catalyst公司在美國的兩家制漿造紙廠——緬因州的Rumford工廠和威斯康星州的Biron工廠。 此外，在2016年年中，太陽紙業鄒城基地的兩條福伊特包裝紙生產線相繼投產，總產能近90萬噸。2017年，太陽紙業在鄒城基地又上了兩條包裝紙生產線，合計產能90萬噸，待兩臺紙機全部達產后，太陽紙業的包裝紙總產能將達到180萬噸，成為山東省最大的包裝紙生產商。 由于造紙行業是規模經濟型，國內在建和擬建設的造紙項目的產能非常大，整體產能對造紙行業的供求關系構成沖擊。目前包裝紙行業需求疲軟，企業銷售下滑，加上今年6月末玖龍推出低價產品，使得市場競爭更加激烈。 “在市場經濟條件下，不是以供給為導向，而是以需求為導向，消費是需求的導向！奔垬I相關人士表示，就連帶動包裝業手機、汽車核心消費品行業，2019年以來都出現了不同程度的下滑，紙業的競爭還會持續。 隨著包裝紙行業大洗牌一觸即發，市場儼然一片“紅！ ，山鷹紙業在未來的道路中能否殺出將充滿變數。 對此，上述高管人士表示，未來幾年高端包裝紙發展前景看好，但行業內企業產能急速擴張，加上原有國外龍頭企業的競爭優勢，對行業的盈利能力必然帶來一定影響。 山鷹紙業公告顯示，其主要依靠廢紙纖維為原材料，對依靠海內外再生纖維銷售網絡和與之配套的物流渠道而進行生產，對于廢紙進口政策縮緊的背景下，公司仍然能夠有力保障原材料的供應，并且成為首批獲得新政策下廢紙進口配額的重點企業之一。 目前，廢紙和紙漿是造紙業的主要原材料，隨著行業發展的日趨成熟和產能的補短板擴大，原材料渠道的競爭將成為包裝造紙行業的焦點。 “今年國內廢紙進口量較去年同期大幅下降，使得企業加大收購國內廢紙來替代進口，國廢需求量的上升使得采購價格一路攀升。同時，國廢多次回收質量較差，為保證產品品質需要在生產中添加部分木漿，使得原材料成本上升！鄙鲜龈吖苋耸勘硎，今年一季度的成本上升較大，多家上市紙企一季度毛利率下降、凈利潤下滑。 聯合信用也提醒到，山鷹紙業原材料為廢紙，受政策影響國外廢紙供給趨緊，國內外廢紙價差較大，公司國內廢紙采購易受市場價格波動影響，不利于公司生產成本控制。
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